FT中文网: 美国股市希望谁赢得总统大选？

寒冬开梅

　　刘裘蒂：如果疫情持续扩散，特朗普的票仓州被迫重启封锁，造成经济重创，华尔街可能转而视特朗普为经济毒药。


　


　　2020年7月15日 16:32 FT中文网专栏作家 刘裘蒂


　　华尔街流行的一种说法是，美国资本市场在总统大选前三个月，通常回报率低于平均水平，因为大选前的三个月内，投资人和企业会抱着“拭目以待”的心态，拖延最重要的决策决定。


　　回顾自1930年代以来标准普尔500 的市场数据，可以发现90年来的某种“规律”。美国银行的分析显示，在总统大选前一年，股票和债券市场的表现平均较其他时期低。


　　通常在任何给定的12个月内，分析师都预期股票会带来约8.5％的收益，但在总统大选前12个月，一般收益总计不到6％。债券市场也提供了类似的结果，在总统大选之前的12个月中，收益率约为6.5％，而在其他任何给定的12个月期间，更典型的收益率为7.5％。


　　而选后的股市行情受到不同的变量影响。选举后的一年的股市收益往往会略低，而债券在选举后往往会稍微跑赢大盘。这和哪个政党上台似乎没有多大关系，但白宫的控制权是否易手的确至关重要。


　　根据历史交易数据，当一个新政党上台时，股市平均上涨5％。当同一位总统再次连任，或一个政党保留对白宫的控制权时，回报率略高，为6.5％。


　　根据2019年《多维基金》报告，从1928年至2016年的最近23个选举年中，市场总体呈正数，仅出现了四次负回报。而每届总统任期的第三年通常是市场最强劲的一年，其次是第四年，然后是第二年，最后是第一年。


　　《股票交易者年鉴》的作者耶鲁•赫希最早提出“总统选举周期理论” 。佩珀代因大学教授马歇尔•尼克尔斯在名为“总统选举和股市周期”的论文中，进一步阐述了这一观点，认为一个有利可图的投资策略是在总统任期第二年的10月1日进行投资，并在第四年12月31日出售。


　　正如所有对股市投资周期的研究，过去的业绩并不能保证未来的表现。而这些所谓数据分析，很容易受到统计学上的挑战，因为在平均值量化的过程中，无法完全反映个别周期之间的差异性。


　　近年来的交易历史也开始挑战这些定律：在奥巴马执政时期，前两年比第三年更有利于股市；而特朗普执政下，在他第三年出现大幅增长之前，第一年比第二年更赚钱，而最后的2020年市场充满动荡、受到新冠疫情笼罩。


　

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　但华尔街充满了一些大数据和迷信之间的推测。历史数据显示现任总统通常占有优势：自1932年以来，将近四分之三的现任总统获选连任，事实上，除非现任总统在其任职期间出现经济衰退，他从未连任失败。有人认为这也许可以解释特朗普为了避免经济衰退，自去年底对贸易战的缓和态度，但特朗普的支持率低于其他连任总统在首任期满前的支持率。


　　市井上还流传着一种迷思：特朗普当选对经济和股市有利，这虽然和他成天把股票指数当成执政的晴雨表不无关系，更因为直到最近的民调显示，选民认为特朗普在经济方面比对手有担当。但目前这个假设已经受到严重考验。


　　为什么特朗普已不再与强劲经济划等号？

　　经济一向是特朗普胜于拜登的强项，刻板印象是共和党的政策有利于商业发展，而特朗普以商人起家，对美国经济利好。这个假设由于新冠疫情的影响，已经逐渐失去效力。正如我在多篇文章中分析的，特朗普最要命的失误是把市场的表现与健康议题截然划分。我认为再利好的经济政策，在没有取得抗疫的关键胜利下，都将付诸东流。

　　自特朗普上任以来，《雅虎财经》一直使用穆迪分析提供的数据对特朗普执政时期的经济进行评级，包括工作增长、国民收入、股票价值和改善情况等因素，并与此前的六位总统相比。在特朗普的大部分任期内，他在《雅虎财经》的经济综合评分报告单上一直拿下了不错的B。最近他的成绩降至C，并且可能会掉至D。

　　新冠病毒的爆发及其造成的企业倒闭，大大削弱了特朗普的成绩。疫情爆发前，比起前六任总统，特朗普在收入增长方面排名第一，在制造业就业方面排名第二，在总就业方面排名第三。

　　长久以来，华尔街有一种迷信，就是共和党对商业利好，因为“小政府”放手让市场经济自由发挥，而民主党喜欢课税养大政府、“撒币”提供福利，对于商业发展不利。

　　实际并非永远如此。并且投资人不应该把候选人的竞选标语与选后的政策划等号。

　　两大党中的一党同时控制白宫和国会的话，可能导致更具扩张性的财政政策，包括提高增长率和利率、资本输入和美元升值。如果是白宫和国会由不同党主导而形成政府分裂的情况，政策变化将更为有限，其他全球因素将主导美元的走向。

　　特朗普正在迅速失去老人选民的支持

　　特朗普和共和党人最要命的问题是，新冠疫情最易感的人群是老人，他们对于经济增长是“消耗品”或“拖累品”。

　　《纽约时报》5月9日报道，在美国养老院和其他长期护理机构中，已至少有2.56万老人和工作人员死于新冠肺炎，养老院的死亡人数约占全国的三分之一，远远高于其感染人数占全国的比例（10%）。虽然死亡率与易感人群的基础病息息相关，但这种现象可能导致特朗普失去老年人的支持。

　　共和党和特朗普一直比较依赖老年人的选票，而民主党则在年轻选民中更有优势。

　　比方说，在美国总统选举的选举人团制度下，佛罗里达州拥有关键的29张选举人票。在过去20年来，65岁以上选民向来是佛罗里达州共和党的“铁票”，特朗普在2016年大选时赢了希拉里•克林顿多达17%。佛罗里达州州长是特朗普力挺的共和党人，一直在（不）抗疫口径上与特朗普亦步亦趋，如今该州俨然已成全美新冠疫情的新“震中”，特朗普选情堪忧。

　　调查公司《晨间咨询》5月初的一项民调显示，老年群体对特朗普应对疫情的表现并不满意，而拜登在65岁及以上的老年人中的支持率要领先特朗普10个百分点。在这样的情况下，特朗普却不集中精力控制新冠肺炎疫情的蔓延，而是希望继续推进竞选计划，包括大型造势活动。最近几周美国疫情反扑，特朗普在2016年赢得的州占新的确诊病例的四分之三。

　　即使目前特朗普选情落后，他的支持者仍期待重演2016年的“大爆冷”。但2016年和2020年大选的关键性差异是：2016年讨厌特朗普和希拉里的选民最后投给了特朗普，但现在讨厌特朗普和拜登的选民较可能选择投给拜登。

　　即使是特朗普，竞选的挑衅也不等于未来政策

　　任何美国总统对经济和市场的影响都取决于其立法能力。为了能够制定更具争议性的政策，他所隶属的党必须同时控制参议院和众议院，而这两院的选举目前看来都很紧张。

　　如果共和党人表现强劲，有可能在11月扳回2018年中期选举失去的对众议院的控制权。但民主党人赢得参议院的机会显得渺茫，今年参议院的100个席位中只有35个竞选席位。

　　选举结果可能改变美国经济和政治的游戏规则吗？摩根士丹利的2020年中研究报告指出，投资者不应混淆候选人的挑衅政策和未来的政策立场。在2016年的大选之前，传统观点认为特朗普的胜利将使投资者选择规避风险，从而抛售风险较高、但收益也可能较高的资产。这个判断的关键错误是混淆了总统竞选与政府整体政策的导向。

　　2016年的选举导致共和党席掌握白宫和国会，即便如此，共和党执政的政策路径仍然受到限制，即使成功地推动了减税和放松监管，仍然不能完成削减开支和废除医疗保障的承诺。

　　摩根士丹利认为，在这个选举周期中，投资者过度聚焦于候选人的挑衅性立场，因而忽略更为可能的策略发展路径。有许多人以为民主党人不希望经济强劲，因为那会为共和党人助选，但经济表现并不总是能保证现任得以连任，并且民主党的政策标签是政府应该在危机时期提供援助。尽管在政府出现政党分裂时很少见，但经济严重衰退通常导致财政扩张，因此即使是大选年，也应该会有更多的财政刺激措施。

　　民主党的胜利不一定意味着经济将要下滑。即使民主党人同时夺回参议院和白宫，也不意味着可以实现拜登提出的增加超过3万亿美元的新税收和更严格的监管。控制参议院意味着民主党温和派的关键胜利，温和派不太可能支持一系列的加税。

　　民主党选民热衷于医疗保健支出，即使这意味着扩大赤字，因此投资者可能过于关注税收，而忽视了财政可以支持总经济需求的扩张。

　　因此，尽管美国2020年竞选代表着两个不相为谋的政治立场，但如果政治僵局的现状持续下去，这可能对两党的一些更为激进的提议构成相当大的限制。

　　两位候选人都可能在竞选中以美中贸易为靶子，贸易紧张局势升级的风险随之而升。但无论选举结果如何，与中国的贸易冲突似乎都不可能得到完全解决。美国选民中仍然存在着对“制裁中国”的广泛支持，目标是解决不公平的贸易。

　

寒冬开梅

　但正如我在其他文章所分析的，特朗普比拜登更需要以打压中国作为笼络选民的手段，但特朗普本身不是真正的中国改革主义者，疫情下的美国经济也不容许他随手抛出个关税手榴弹。中美任何一方在掀桌子前都有所顾忌。

　　因此投资者不应对中美紧张局势反应过度，担心特朗普政府将增加关税以改善选举前景。民意调查显示选民对中国在全球舞台上的作用表示怀疑，但他们更担忧美国国内经济。由于之前选民赞成特朗普总统的经济政策，特朗普政府将视V型复苏为必不可少的连任要素。

　　四个选举结果和可能的影响

我认为大多数对于美国选情和股市之间关系的分析都过于粗糙，关键是忽略了美国政府权力分散的现实，因此即使特朗普连任，他的政策也会在不同程度上受到参议院和众议院两党势力分配的制衡。从这点来看，摩根士丹利对此的分析是我目前看到最为周全的报告：

　　最重要的是，由于新冠疫情的影响，许多传统分析选情和美国政府政策的前提已遇到局限性，例如共和党的减税和减少政府监管政策有利于股市，或是重商总统必定有利于经济。

　　的确，根据富达分析追溯到1789年的美国股市数据，在两年的时间里，共和党获胜后的市场表现（+8.3％），比民主党总统获胜后的市场表现（+5.8％）更好。当共和党同时席卷众议院和参议院时，股票的两年平均远期回报率达到12.2％，远超过民主党同时席卷两院后两年的3.4%股市回报。

　　但根据摩根士丹利的分析，民主党或共和党其中一党完全控制白宫和国会的情况下，政策改变的积极性将增加，分别使不同的产业收益；但在两党势力分散的情况下，激进政策实现的可能性将降低。如前所述，即使在一党全包的情况下，真正的政策推行还是会受到不同力量的制约。

　　而如果把时间点拉长，投资者将看到不同的境界。根据《投资百科》的最新数据，从1926年到2018年，标准普尔500指数的平均年收益率是10％至11％的稳定水平。经通胀因素调整后，股市每年的平均回报率为7％。在那段时间里美国经历了16位不同的总统，根据不同的政治背景和个人哲学，他们都有不同的执政方式，而在同段时间里，众议院和参议院的控制权也经常改变。

　　管理约88亿美元的马特森基金创始人马克•马特森最近对《雅虎财经》表示：“投资者需要专注于未来10至20年，而不是接下来的10至20分钟。” 他认为股市基本上已经反映了关于未来的所有可预测信息，因此只有随机且不可预测的信息才能改变未来的市场。“我们已经进行了广泛的研究，不论是民主党或共和党总统，或者是民主党或共和党参议院，在过去的70年中，我找不到任何政党（与股市）之间的关联。 ”

　　我认为疫情持续的影响，将会使传统共和党和民主党的算计受到考验。如果疫情持续扩散，特朗普的票仓州死亡率飙升，甚至被迫重启封锁，造成经济重创，华尔街可能将会转而视特朗普为经济毒药。